Несмотря на снижение политической неопределенности, затруднявшей прогнозирование экономической ситуации на протяжении нескольких месяцев подряд, многочисленные комментарии фондовых "гуру" по поводу перспектив американской экономики и рынка акций продолжают носить противоречивый характер. В то время как наиболее оптимистически настроенные аналитики выражают уверенность в устойчивом росте фондового рынка во второй половине года, их оппоненты придерживаются мнения о том, что котировки акций все еще остаются завышенными.
По мнению Эдварда Ярдени (Edward Yardeni) из фирмы Prudential Securities и Томаса МакМануса (Thomas McManus) из Banc of America Securities, инвесторам просто необходимо набраться немного терпения, и все будет “о’кей”. МакМанус полагает, что к концу года акции должны вернуться на уровни, на которых они торговались год назад. Для индекса Standard & Poor's 500 это означает рост до 1080 – 1100 пунктов, т.е. приблизительно на 16% – 17% по сравнению с текущим уровнем.
Как указывает Ярдени, спред между доходностью корпоративных облигаций, которым агентство Moody's Investor Service присваивает рейтинг “A”, и доходностью 10-летних казначейских обязательств сокращается, что является хорошей новостью для фондового рынка, поскольку означает улучшение кредитного качества и снижение риска, связанного с дефолтом облигаций. Сужение спреда также позволяет предположить, что участники рынка корпоративных облигаций, возможно, начинают менять к лучшему свое мнение относительно перспектив корпоративных прибылей и потоков наличности. Ярдени полагает, что вышеуказанный спред доходностей будет продолжать сужаться в течение оставшейся части 2003 года.
В то же время большинство аналитиков не испытывает уверенности в том, что фондовый рынок в обозримом периоде сможет обеспечить значительное повышение доходности. Исходя из того, что темпы роста корпоративных прибылей пока нельзя назвать высокими, а экономика еще не подала сигналов, свидетельствующих о ее реальном укреплении, некоторые аналитики не исключают вероятности еще одного периода ослабления фондового рынка. С точки зрения Ричарда Бернстайна (Richard Bernstein) из инвестиционно-брокерской фирмы Merrill Lynch, проблема отчасти заключается в завышенных ожиданиях. Поскольку многие инвесторы рассчитывали устойчивый экономический подъем и восстановление темпов роста корпоративных прибылей, эти ожидания были заложены в котировки как акций, так и инструментов с фиксированным доходом. Для дальнейшего роста акций необходимо, чтобы экономические показатели и темпы роста корпоративных прибылей превысили недавние оптимистические прогнозы.
Как указывает Бернстайн, история свидетельствует о том, что не экономика или корпоративные прибыли сами по себе являются движущей силой на рынках, - скорее, разрыв между ожиданиями относительно экономических результатов и корпоративных прибылей и тем, что происходит в действительности, вызывает изменения в стоимости активов. При этом эксперт выражает серьезные сомнения в том, что компаниям удастся достичь результатов, превосходящих сегодняшние прогнозы по росту прибылей, которые представляются ему очень высокими.
На что же могут рассчитывать инвесторы? Эдвард Кершнер (Edward Kerschner) из банка UBS Warburg прогнозирует, что восстановление экономики окажется ограниченным и “циклическим” и будет происходить в более скромных масштабах, чем ожидалось. С его точки зрения, экономике предстоит пережить “приглушенный” подъем в условиях, когда рост корпоративных прибылей будет сравнительно небольшим, а процентные ставки останутся без изменений или немного повысятся. Как указывает эксперт, в условиях избыточности производственных мощностей и слабого увеличения спроса, коэффициенты прибыльности едва ли продемонстрируют значительный рост. Если дела будут обстоять таким образом, “рынок достигнет целевых ориентиров, но не превзойдет их”. Кершнер продолжает придерживаться своего прежнего прогноза о том, что индекс Standard & Poor's 500 к концу года поднимется до 975 пунктов, а это означает повышение всего на 7% в сравнении с текущим уровнем. Действительно, это будет вовсе не тот мощный подъем, на который делают ставку многие инвесторы.
Тобиас Левкович (Tobias Levkovich) из инвестиционного банка Salomon Smith Barney позитивно оценивает перспективы рынка, но также придерживается мнения, что темпы роста акций в обозримом будущем окажутся сравнительно скромными. По его мнению, в течение следующих нескольких лет среднегодовой уровень доходности акций составит приблизительно 6%. Целевой ориентир, установленный Левковичем для индекса Standard & Poor's 500 на конец 2003 года, составляет 1075 пунктов. По мнению эксперта, инвесторам, которые не удовлетворены показателями доходности, выражающимися однозначными числами, необходимо отказаться от стратегии “покупать и держать” и научиться вести активный трейдинг по акциям, причем умение рассчитывать сроки колебаний рынка в ближайшие несколько лет может стать критически важным. Как указывает Левкович, в ходе шести рыночных ралли, имевших место с конца 1974 г. по 1982 г. акции выросли в среднем на 32%, тогда как долгосрочная доходность увеличилась приблизительно на 9,4%. Повторение подобного ралли сейчас не исключено, но и не гарантировано.
Разумеется, мало кто из индивидуальных инвесторов способен более или менее последовательно рассчитывать сроки рыночных колебаний. Левкович рекомендует обращать серьезное внимание на изменения в настрое участников биржевых торгов, поскольку они являются одним из наиболее важных факторов в процессе расчета сроков открытия и закрытия позиций по акциям. Так было, например, в случае с войной в Ираке, когда снижение неопределенности вызвало рост индекса "голубых фишек" Dow Jones Industrial Average на 1000 пунктов за короткий промежуток времени. В настоящее время, по мнению аналитика, рынок характеризуется беспокойством относительно того, что корпоративные прибыли могут оказаться разочаровывающими по сравнению с весьма оптимистичными прогнозами на вторую половину года, и это послужит сигналом к сбросу акций.
Эбби Джозеф Коэн (Abby Joseph Cohen) из инвестиционного банка Goldman Sachs отмечает, что в ответ на более слабые, чем ожидалось, результаты начала 2003 года, она и ее коллеги понизили прогнозы по средней операционной прибыли на акцию компаний – компонентов индекса S&P 500 с $47,00 до $46,00 (прогноз на уровне $47,00 оставался в силе с весны 2002 года). Если новый прогноз окажется верным, то темпы роста операционных прибылей в 2003 году составят примерно 10%, хотя различия между кварталами могут быть весьма значительными, вследствие особенностей геополитической ситуации в мире в первой половине года. По мнению Коэн, в предстоящие месяцы факторы, способные стимулировать рост рынка, будут включать повышение интереса к процессу инвестирования, снижение цен на энергоносители, а также уменьшение степени неприятия риска со стороны корпоративного сектора.
С точки зрения Стива Гэлбрейта (Steve Galbraith) из инвестиционного банка Morgan Stanley, последнее ралли фондового рынка, имевшее место в течение нескольких недель, отличалось гораздо более высоким качеством, чем два или три предыдущих. Тем не менее, учитывая опасения по поводу завышенного уровня котировок, Гэлбрейт считает, что в настоящее время индекс Standard & Poor's 500, находящийся примерно в середине торгового диапазона 800-1000 пунктов, располагает приблизительно одинаковыми шансами на снижение и рост. Эксперт рекомендует инвесторам “увеличить степень риска при реструктуризации портфелей - не изменив показатель “бета” сам по себе, но скорее, сделав акцент на акции “роста” компаний высокой капитализации”.
Эд Хайман (Ed Hyman) из фирмы ISI Group выражает серьезную обеспокоенность тем, что экономическая активность практически не повысилась с момента окончания войны в Ираке, причем причины этого остаются неясными. Он отмечает слабость ряда экономических данных, включая отчеты о первичных обращениях за пособиями по безработице, ценах на сырье, а также не слишком впечатляющие результаты опросов руководства компаний, проведенных ISI. В то же время Хайман указывает на значительный рост потребительской уверенности в США. По его мнению, подъем экономической активности в стране является весьма вероятным, и участникам рынка следует подождать еще несколько недель.
Что касается ситуации на мировых финансовых рынков, то, как отмечает Ласло Бириньи (Laszlo Birinyi) из фирмы Birinyi Associates, в целом денежные потоки, направленные в страны с развивающейся экономикой, в настоящее время носят “нейтральный” характер. Тем не менее, инвесторы проводят различия между отдельными рынками, причем приток средств стимулирует укрепление рынков Латинской Америки и Восточной Европы, тогда как азиатские рынки, напротив, сталкиваются с небольшим оттоком средств и демонстрируют некоторое ослабление в сравнении с недавним ростом.
Помимо мнений аналитиков Wall Street, инвесторам очень полезно прислушиваться к тому, что говорят ведущие игроки финансовых рынков, особенно игроки такого уровня, как Уоррен Баффет (Warren Buffett), контролирующий финансовую империю Berkshire Hathaway (BRK.a) и обладающий вторым по размеру в мире состоянием после главы Microsoft Билла Гейтса (Bill Gates). Хотя Баффет не любит комментировать ситуацию на фондовом рынке, в его недавних высказываниях содержится намек на то, что текущие цены акций нельзя назвать низкими. Еще важнее то, что, с точки зрения Баффета, доходность вложений в акции, вероятно, будет просто отражать состояние экономики в ближайшие годы. Исходя из предположения о том, что ВВП США и инфляция продемонстрируют рост, выражающийся небольшими однозначными числами, Баффет полагает, что доходность акций с учетом дивидендов составит приблизительно 6%-7%. По его словам, эти цифры не являются низкими, но они плохи для тех, кто строит прогнозы по долгосрочной доходности.
Чарли Мангер (Charlie Munger), вице-председатель правления Berkshire Hathaway, также считает, что рост доходности, выражающийся двузначными числами, едва ли станет возможен в обозримом будущем. Более того, по его словам, ни ему, ни Уоррену Баффету, скорее всего, не удастся в своей жизни стать свидетелями периодов, подобных 1973-74 гг. или 1982 году, когда при одном взгляде на котировки акций уже "текли слюнки".
В отношении высокодоходных, или “мусорных”, облигаций, Баффет отмечает, что рынок, который он считал недооцененным в 2002 году, больше не представляет возможностей для удачных дешевых покупок. Он также предупреждает инвесторов, что их текущие инвестиционные решения не должны базироваться на том, что компания Berkshire Hathaway делала в прошлом году. Баффет подчеркивает, что в нынешнем году он не видит инвестиционных перспектив на рынке высокодоходных облигациях, поскольку цены изменились чрезвычайно сильно.
В заключение стоит упомянуть о предостережениях руководителей Berkshire относительно развития ситуации на рынке деривативных инструментов. По мнению Баффета и Мангера, существует небольшая, но вполне реальная опасность того, что через некоторый промежуток времени – может быть, три, пять или двадцать лет – “деривативы стимулируют обострение рыночных проблем системного уровня". В поддержку своей точки зрения ведущий финансист ссылается на неудачи Long Term Capital Management, а в недавнем прошлом – на проблемы, возникшие в сфере торговли электроэнергией. Баффет считает, что к этой опасности в настоящее время “относятся неадекватно, и проблема растет, по мере того как деривативные инструменты становятся все более сложными и используются все чаще”.//www.fora-capital.ru