следующего года.
АКБ "МДМ-Банк" , Инвестиционный департамент б Кирилл Тремасов
Пересмотр данных по ВВП США.
На прошлой неделе США пересмотрели данные по ВВП за последние три года, и анализу этих цифр и посвящён данный обзор. Цифры весьма и весьма занимательны. Пересмотр данных 1999/2000гг весьма незначителен , а вот с 2001г получилось очень серьёзное расхождение. В абсолютных цифрах разница между старым и новым значением ВВП2001 составила $116.6млрд (в долларах 1996г). Чтобы осознать масштаб цифры, достаточно сказать, что это более трети российского ВВП. По отношению к новому значению ВВП ($9.215трлн - в долларах 1996г) это составляет 1.3% .
Изменилась и динамика ВВП. Если старые цифры фиксировали спад лишь на протяжении одного квартала, то новые свидетельствуют о сокращении абсолютного объёма ВВП с 1-ого по 3-ий квартал прошлого года включительно. Посмотрим, насколько изменились основные компоненты ВВП. Cначала, частное потребление (69.2% в структуре ВВП по итогам 2001г). Оно было завышено примерно на $73млрд или 1.1% от нового значения этого показателя.
Далее, частные инвестиции (17.7% в структуре ВВП по 2001г). Они были завышены на $55.1млрд или 3.4%. Собственно говоря, эта компонента и была искажена в наибольшей степени. Причём здесь, как выяснилось, спад шёл на протяжении шести (!) кварталов, начиная с 4-ого квартала 2000г. Лишь во 2-ом квартале 2002г падение остановилось, но рост к предыдущему кварталу составил лишь 0.3% (можно говорить о нулевом росте). Фактически сокращение инвестиций, которое, собственно, и является основной причиной текущего кризиса в экономике США (переинвестирование в период high - tech бума) началось уже в 2000г, хотя на основании старых данных мы полагали, что падение инвестиционной активности началось позже - во 2-ом квартале 2001г.
Итак, статистика не просто завысила/занизила основные показатели, но, что самое неприятное, дала неверные представления о тенденциях (диагностировала рост вместо спада).
Я не сторонник теории о том, что правительство США намеренно манипулирует официальной статистикой, и тем самым, оказывает влияние на настроения инвесторов, от которых в американской экономике, действительно, зависит очень многое. Прежде всего, я не знаком со статистической системой США изнутри, и не знаю, есть ли там возможность что-либо намерено искажать. Но справедливости ради, должен отметить, что подобная точка зрения имеет право на существование, ведь массовые заблуждения инвесторов на основе этой информации, действительно, могли оказывать значительное влияние на состояние американских финансовых рынков и американской экономики. Если вспомнить речи Гринспена во время кризиса, то практически всегда его основным тезисом было - "производительность растёт высокими темпами, и потому фундамент экономики прочен, а спад не будет длительным". Цифры официальной статистики подтверждали этот тезис. Однако пересмотр данных по ВВП означает в первую очередь пересмотр данных по производительности. Напомню, что производительность - это, по сути, ВВП на одного работающего. Если не будут пересмотрены данные по занятости, то показатель производительности окажется ниже как раз на те самые 1.3%, на которые было завышено значение ВВП. Напомню, что рост производительности в прошлом году составил 1.8% против 3.3% в предыдущем. После пересмотра данных по ВВП рост производительности может оказаться нулевым, и это значит, что "прочный фундамент американской экономики" - в какой-то степени является мифом.
Ещё раз подчеркну, что я не склонен искать злой умысел в действиях статистических органов США. В своей работе при проведении макроэкономического анализа, я обычно уделяю наибольшее внимание индикаторам, рассчитываемым независимыми экономическими институтами, прежде всего, на основании опросов экономических субъектов. В этом смысле, наилучшей методикой определения динамики бизнес-циклов мне видятся конъюнктурные опросы и рассчитываемые на их основе индексы PMI . Индекс PMI для промышленного сектора США (см. график ниже) оказался в области отрицательного роста (ниже 50%) в августе 2000г. Впрочем, согласно эконометрическим моделям, область 46-50% является скорее областью нулевых темпов роста ВВП. Однако уровни 42-44%, на которых находился индекс PMI в 1-ом полугодии 2001г уже не оставлял сомнений в том, что в экономике США идёт рецессия (официально это подтвердилось лишь на прошлой неделе).
Проводя аналогии между короткими бизнес-циклами в экономике США на основе индекса PMI , можно сказать, что сейчас мы находимся в августе 2000г. Это позволяет предположить, что уже к концу этого года в экономике США может начаться повторная рецессия.
Какие ещё последствия будет иметь пересмотр ВВП. Основное и позитивное последствие заключается в том, что благодаря росту с более низкой базы, итоги этого года окажутся более позитивными. Недавнее заявление Гринспена о пересмотре в сторону повышения прогнозов по ВВП на текущий год становится понятным.
Вернёмся к анализу итогов второго квартала. Здесь есть несколько характерных особенностей.
Потребительские расходы.
Темпы роста потребительских расходов существенно замедлились, оказавшись минимальными за последние три квартала - 1.9%. Основные угрозы внутреннему спросу - инфляция и безработица. Последняя держится сейчас на максимальных годовых уровнях (5.9%) и внушает серьёзные опасения. В то же время, инфляция пока под контролем, и низкие процентные ставки компенсируют негативное влияние ситуации на рынке труда. Если в ответ на возможный во втором полугодии новый скачок безработицы ФРС предпримет снижение ставок (об этом говорят уже как о предрешённом событии), то потребительский спрос будет поддержан, по крайней мере, временно, и глубокой рецессии, возможно, удастся избежать. Сохранение годовых темпов роста потребительских расходов на уровне 3% видится сейчас как наиболее оптимистичный вариант для экономики США. Если потребительский спрос окажется слабее, то рецессия может оказаться жестокой, ибо надеж на корпоративный сектор практически нет.
Инвестиции.
Переинвестирование в новые технологии является основной причиной текущего экономического кризиса в США, который в силу этого носит именно структурный, а не циклический характер. В технологической гонке "сгорело" слишком много денег, и чтобы бизнес почувствовал снова вкус к инвестициям, нужно длительное время.
Во втором квартале впервые за последние полтора года отмечен рост инвестиций. В то же время он оказался весьма незначительным, и не позволяющим говорить о переломе негативного тренда. Динамика год к году (см. график) показывает, что инвестиции, по-прежнему, находятся в отрицательной области.
Ряд позитивных примеров в корпоративном секторе ( Microsoft объявил об увеличении расходов на оборудование и на исследования) являются пока единичными, и не позволяющими говорить об общей тенденции.
Обвал фондового рынка США летом этого - серьёзнейший сигнал дальнейшей стагнации инвестиций. Есть теория, что потеря фондового рынка в качестве инструмента привлечение капиталов (объёмы IPO упали катастрофически) компенсировала снижение процентных ставок в экономике. В итоге реальная стоимость капиталов для американских компаний в лучшем случае не изменилась. Соответственно, снижение ставок в нынешних условиях вовсе не способствует стимулированию инвестиций.
Госрасходы.
Рост госрасходов как был, так и остаётся главным поддерживающим экономику фактором (нужно иметь ввиду, что госрасходы оказывают на экономику мультипликативный эффект, и их увеличение находит отражение не только в прямых данных по данной статье национального продукта, но и в данных по потребительским расходам). Замедление темпов роста госрасходов во 2-ом квартале, на мой взгляд, вполне объективно, так как экономика уже столкнулась с бюджетными проблемами. Анализ ситуации в бюджетной сфере мы представим осенью после подведения итогов финансового года, заканчивающего в сентябре, но уже сейчас вполне уверенно можно сказать, что дефицит федерального бюджета составит не менее $100млрд, причём обусловлен он не только ростом госрасходов, но и сокращением налоговых поступлений из-за падения прибылей в корпоративном секторе. Я не думаю, что в следующем году экспансионистская бюджетная политика США будет оказывать столь же существенное влияние на общую экономическую ситуацию, как в этом году.
Экспорт-импорт.
Чистый экспорт (разница между экспортом и импортом) достиг во 2-ом квартале абсолютно рекордных значений, составив -$497.5млрд или -5.3% ВВП (вот Вам и объяснение резкого обвала доллара, который начался с апреля 2002г). Учитывая известный J -эффект, можно предположить, что мини девальвация доллара приведёт к ещё большему росту торгового дефицита в летние месяцы, но, начиная с осени, торговый баланс начнёт исправляться. Снижение доллара почти что на 10% в этом году, действительно, простимулирует национальную промышленность, однако я не думаю, что этот эффект будет значительным. Да импортные товары на внутреннем рынке будут несколько потеснены (импорт, возможно, упадёт), однако внешний спрос на американскую продукцию также снизится из-за спада в мировой экономике. Исходя из оценок паритета покупательной способности валют, можно утверждать, что реальное позитивное влияние на американский торговый баланс может оказать лишь девальвация доллара процентов на 20-30%, которую, я думаю, мы и увидим в конце этого - начале следующего годов.
Резюмируя вышесказанное, хочется отметить, что, несмотря на некоторую относительность официальной макроэкономической статистики, она, тем не менее, достаточно чётко обрисовывает ухудшающиеся перспективы крупнейшей экономики мира. Моим базовым прогнозом является возобновление экономической рецессии в США в конце нынешнего - начале следующего года.